Es conforme a derecho un contrato bursátil de recompra y suscripción de acciones, los denominados Valores Santander, en casos en que, a pesar de que la documentación entregada al cliente no fuese lo suficientemente expresiva, está probado que el cliente conocía los riesgos asociados al producto y que la entidad hubiera cumplido sus obligaciones de información.

 

A) La sentencia de la Sala de lo Civil del Tribunal Supremo, sec. 1ª, de 25 de mayo de 2021, nº 361/2021, rec. 4501/2018, declara conforme a derecho un contrato bursátil de recompra y suscripción de acciones, los denominados Valores Santander, en casos en que, a pesar de que la documentación entregada al cliente no fuese lo suficientemente expresiva, está probado que el cliente conocía los riesgos asociados al producto y que la entidad de servicios de inversión hubiera cumplido sus obligaciones de información. 

Para que el inversor pueda valorar correctamente el riesgo de su inversión, deberá ser informado del procedimiento que se va a seguir para calcular el número de acciones que recibirá en la fecha estipulada para la conversión, para lo cual la sociedad de inversión debe informar al cliente de las condiciones de la conversión en acciones de las que deriva el riesgo de pérdidas al realizarse el canje, por recibir unas acciones cuya valoración bursátil fuera inferior al capital invertido. 

En septiembre de 2007 el Banco Santander se propuso adquirir, mediante una OPA, el banco holandés Amro y para financiar dicha adquisición emitió un producto financiero denominado "Valores Santander" (en adelante, los valores), cuyas condiciones dependían del éxito de la OPA, de manera que si se no se culminaba, los valores serían una inversión de renta fija con vencimiento a un año; pero si la OPA se cerraba con éxito, los valores se convertirían en obligaciones necesariamente convertibles en acciones del Banco Santander, de manera optativa en los periodos anuales establecidos en las condiciones de emisión y obligatoriamente en el último año, con un límite de duración de cinco años. 

El conocimiento por parte del inversor del funcionamiento del producto y de los riesgos asociados al mismo hace decaer la acción principal de nulidad por error vicio del consentimiento, por cuanto se ha declarado probado que el cliente era consciente de la cuestión trascendental a que hemos hecho referencia: que las acciones recibidas tras el canje podían no tener un valor de mercado equivalente a la inversión realizada y que podía suceder que se recibieran unas acciones cuya valoración bursátil fuera inferior o muy inferior al capital invertido, con la consiguiente pérdida. 

B) RESUMEN DE ANTECEDENTES. 

1º) Son hechos acreditados en ambas instancias: 

1.1. - El 4 de octubre de 2007, la compañía mercantil Keodes S.L. suscribió con Banco Santander S.A. una orden de adquisición de 150 títulos denominados Valores Santander, por importe total de 750.000 euros. 

Para el pago de dicha adquisición, el mismo banco le concedió un préstamo de 750.000 euros, al 4% de interés. 

Con anterioridad, el administrador de Keodes, que era un inversor de riesgo, había invertido en numerosos fondos de inversión y en productos financieros derivados. 

1.2.- La emisión de tales valores se realizó en el marco de la oferta pública de adquisición (OPA) sobre la totalidad de las acciones ordinarias de ABN Amro formulada por Banco Santander, Royal Bank of Scotland y Fortis (el Consorcio). En función del resultado de la OPA, el destino de los valores sería el siguiente: 

1.2.1. - Si no se llegaba a adquirir ABN Amro, el producto se amortizaría el 4 de octubre de 2008, con reembolso del valor nominal y una remuneración del 7,30 % nominal anual (7,50 % TAE). 

1.2.2. - Si se llegaba a adquirir ABN Amro, los valores serían obligatoriamente canjeables por obligaciones necesariamente convertibles en acciones ordinarias del Banco Santander S.A., de nueva emisión. En tal caso, no habría reembolso del nominal en efectivo. 

1.3.- Antes del canje obligatorio, previsto para el 4 de octubre de 2012, el inversor podría optar por un canje voluntario los días 4 de octubre de 2008, 2009, 2010 y 2011. 

1.4. - Para la conversión, la acción del Banco Santander se valoraría el 116 % de su cotización cuando se emitieran las obligaciones convertibles, esto es, por encima de su cotización en ese momento. 

1.5. - Los valores tenían un rendimiento nominal anual del 7,30 % hasta el 4 de octubre de 2008 y del Euribor + 2,75 % desde entonces. 

1.6.- La entidad financiera entregó al inversor un tríptico explicativo de las características de la inversión e informó al cliente que, tras el periodo de conversión voluntaria, los títulos se convertirían en acciones del Banco Santander. 

2.- El 17 de octubre de 2007, Banco Santander comunicó a la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) que, tras haber culminado con éxito la OPA, emitía las obligaciones necesariamente convertibles, con un precio de referencia de 16,04 euros por acción, resultante de aplicar un 116% a la media aritmética de las acciones del mismo Banco en los cinco días hábiles bursátiles anteriores. Asimismo, el número de acciones del Banco Santander que correspondía a cada valor Santander, a efectos de conversión, quedó fijado en 311,76 acciones por cada valor. 

3.- El 28 de septiembre de 2012 se estableció el precio de referencia de las acciones de Banco Santander, a efectos de la conversión obligatoria, en 12,96 €, correspondiendo a cada valor Santander 385,8024 acciones. 

4.- Como quiera que el precio en Bolsa de la acción del Banco Santander el día del canje obligatorio (4 de octubre de 2012) fue de 5,8667 €, por cada valor de 5.000 € nominales se obtuvieron acciones con un valor de 2.263,38 €. Por lo que hubo una pérdida del 45,26% de la inversión inicial. 

5.- El 30 de junio de 2016, Keodes formuló una demanda contra el Banco Santander en la que solicitó: (i) La nulidad por error vicio del contrato de adquisición de valores Santander y del contrato de canje de los valores por acciones, con la consiguiente restitución de prestaciones; (ii) Subsidiariamente, la indemnización de los daños y perjuicios causados por incumplimiento contractual. 

6.- Opuesta a tales pretensiones la entidad financiera, la sentencia de primera instancia desestimó íntegramente la demanda. Respecto de la acción de nulidad, consideró que estaba caducada; y respecto de la acción de daños y perjuicios, argumentó que no había existido incumplimiento contractual, por cuanto el cliente conocía los riesgos de la operación. 

7.- Interpuesto recurso de apelación por la parte demandante, la Audiencia Provincial confirmó la sentencia de primera instancia y dictó sentencia desestimatoria del recurso, en la que argumentó resumidamente: (i) La acción de nulidad está caducada, porque el cliente tuvo perfecto conocimiento de los riesgos desde octubre de 2007, en que recibió la comunicación sobre la culminación de la OPA y la conversión en acciones con su precio de referencia. (ii) Ha quedado probado que la entidad financiera ofreció información adecuada y el cliente tomó pleno conocimiento del funcionamiento del producto. En particular, afirmó: 

"Y en el presente supuesto, ha resultado probado con la prueba practicada, no sólo que, si se le ofreció información adecuada sobre el producto "Valores Santander", sino que, además, el que actuó en la ocasión como representante legal de la empresa tomó pleno conocimiento del funcionamiento del producto. Y así resulta de su prueba testifical en la que afirmó que sabía que los valores los emitía el Banco para comprar otra Entidad bancaria y que la cantidad por él invertida generaría un 7,30 % de interés hasta determinada fecha y que a partir de ella tendría ventanas para poder vender el producto adquirido en el mercado y que, finalmente, en el plazo de cinco años los títulos se convertirían en acciones Banco Santander a una cantidad prefijada, pero estando el resultado de su inversión sometido al precio de las acciones del Banco en el mercado de valores al tiempo de su conversión, consistiendo en el riesgo de la operación. Que por falta de liquidez solicitó del Banco un préstamo para la adquisición de los Valores, pero que, en todo caso, el interés que abonaba era inferior al 7,30 % dicho, por lo que seguía obteniendo beneficios, siendo consciente al tiempo de realizar la operación de que, sin perjuicio de renovaciones, el capital del préstamo finalmente tendría que ser devuelto, para lo cual vendería las acciones y lo reintegraría con el dinero obtenido. Que, si no vendió los títulos con anterioridad al canje por acciones de Banco Santander, S.A. fue porque hubiera perdido dinero, pero que sabía al tiempo de adquirir el producto financiero que "a mitad de camino podía salirse de la operación". 

En consecuencia, procede declarar acreditado que el demandante conoció al tiempo de suscribir el producto financiero las características del mismo y que en forma consciente realizó la inversión tomando dinero a préstamo con tal finalidad ante la expectativa de ganar dinero con la operación, pero conocedor de que los valores, una vez adquirida determinada Entidad bancaria, se convertirían finalmente en acciones del Banco Santander, y mientras devengarían intereses al tipo fijado de antemano y que la conversión se haría a un determinado precio fijo y que el resultado de la inversión vendría determinado por el variable de las acciones en el mercado, y, finalmente, que conocía la volatilidad del precio de las acciones que cotizan en mercados secundarios. En consecuencia, quedando acreditado el pleno conocimiento por el actor de los riesgos concretos asociados al producto financiero que contrataba, con independencia del modo en que adquirió tales datos, decae el motivo de recurso tendente a que se repute que la falta de información al tiempo de contratar determinó una representación mental equivocada sobre el concreto producto que adquiría, con íntegra confirmación de la Sentencia dictada que desestima la pretensión subsidiaria por tal causa". 

C) NO EXISTE CADUCIDAD DE LA ACCION DE NULIDAD: El primer motivo de casación denuncia la infracción del art. 1301 CC, en cuanto al cómputo del plazo de caducidad de la acción de nulidad. 

En el desarrollo del motivo, la parte recurrente argumente, resumidamente, que en octubre de 2007 no pudo adquirir un completo conocimiento del riesgo derivado del contrato, puesto que la comunicación remitida en esa fecha, sin constancia fehaciente de su recepción, tan solo informaba del éxito de la OPA y de la conversión de los valores a un precio de 16,04 € por acción, pero no contenía información que pudiera considerarse fundamental para enervar el error alegado, puesto que tan solo se hacía referencia al hecho de que los valores se convertirían en acciones y el precio de referencia que se tomaba para cada acción. Sin que pudiera deducirse el riesgo afrontado, que únicamente pudo conocerse en octubre de 2012, cuando el cliente fue citado para dicha conversión, a un precio de canje nada ventajoso, con unas pérdidas de en torno al 55%. 

La jurisprudencia del TS, plasmada básicamente en las sentencias de pleno 769/2014, de 12 de enero de 2015, y 89/2018, de 19 de febrero, reiteradas por otras muchas posteriores, establece que una interpretación del art. 1301 del CC ajustada a la naturaleza compleja de las relaciones contractuales que se presentan en el mercado financiero debe impedir que la consumación del contrato, a efectos de determinar el momento inicial del plazo de ejercicio de la acción de anulación del contrato por error, quede fijada antes de que el cliente haya podido tener conocimiento de la existencia de dicho error. 

Sobre esa base, a efectos del cómputo de este plazo, diversas sentencias recaídas en relación con un producto de naturaleza similar al litigioso (bonos necesariamente convertibles en acciones del Banco Popular), han establecido que el contrato no puede entenderse consumado con la adquisición, sino que la consumación se produce con la fecha de conversión obligatoria, que es el momento en que se materializa el riesgo y la inversión cumple su finalidad económica (Sentencias del TS nº  337/2020, de 22 de junio; 357/2020, de 24 de junio; y 152/2021, de 16 de marzo). 

Desde este punto de vista, no resulta adecuado adelantar el día inicial del cómputo a una fecha anterior a la conversión obligatoria (en este caso, adelantando el inicio del cómputo a la fecha en que se comunicó la culminación del proceso de adquisición del banco holandés), como hace la sentencia recurrida. 

Por lo tanto, conforme al criterio expuesto, si la fecha en que se estableció el precio de mercado de las acciones de Banco Santander, a efectos de la conversión obligatoria, fue el 28 de septiembre de 2012 y la demanda se presentó el 30 de junio de 2012, es patente que la acción no estaba caducada. Por lo que, al no entenderlo así, la sentencia recurrida ha infringido el art. 1301 CC y la jurisprudencia de la Sala de lo Civil del Tribunal Supremo. 

D) OBLIGACIONES DE INFORMACIÓN DE LA ENTIDAD DE SERVICIOS DE INVERSIÓN. 

1º) El segundo motivo de casación denuncia la infracción de los arts. 1265, 1266, y 1300 CC. 

En el desarrollo del motivo, la parte recurrente argumenta, resumidamente que la entidad financiera no ha acreditado el cumplimiento de sus obligaciones de información sobre las características y riesgos del producto en los términos legal y jurisprudencialmente exigidos, lo que provocó que el consentimiento se prestara de forma viciada. No consta que el banco solicitara a Keodes información sobre sus conocimientos y experiencia inversora (clasificación cliente), ni que le realizara un estudio previo de sus condiciones económicas y financieras, esto es, el test de idoneidad, que es el que refleja la situación financiera y los objetivos de inversión, para asegurarse de la adecuación de los productos ofrecidos (test de conveniencia). Tampoco consta que el banco hubiera ofrecido una información completa y correcta de los Valores Santander, ni de forma verbal, ni escrita, sobre sus características y sus riesgos, advirtiendo de las posibles consecuencias del éxito de la OPA y la posterior conversión de los valores en acciones de la entidad. 

2º) Decisión de la Sala. Los denominados Valores Santander como producto financiero complejo. Obligaciones de información de la entidad de servicios de inversión. 

1.- Como se ha dicho en el fundamento jurídico primer, en septiembre de 2007 el Banco Santander se propuso adquirir, mediante una OPA, el banco holandés Amro y para financiar dicha adquisición emitió un producto financiero denominado "Valores Santander" (en adelante, los valores), cuyas condiciones dependían del éxito de la OPA, de manera que si se no se culminaba, los valores serían una inversión de renta fija con vencimiento a un año; pero si la OPA se cerraba con éxito, los valores se convertirían en obligaciones necesariamente convertibles en acciones del Banco Santander, de manera optativa en los periodos anuales establecidos en las condiciones de emisión y obligatoriamente en el último año, con un límite de duración de cinco años. 

2.- Se estableció que, en el momento de su conversión en acciones, cada valor se cambiaría por acciones valoradas al 116% de la media aritmética de la cotización media ponderada de la acción durante los cinco días hábiles anteriores a la emisión de las obligaciones necesariamente convertibles. Ello suponía que no se compraban directamente acciones cotizadas, sujetas a la fluctuación de su valor en el mercado secundario, sino un producto sometido a otros factores de aleatoriedad. 

Conforme a la propia dinámica de la operación, Banco Santander tomaba dinero de sus clientes a cambio de unos bonos retribuidos con un interés del 7,50% TAE el primer año y un Euribor más 2,75% después, hasta su vencimiento en octubre de 2012. Pero junto a este funcionamiento inicialmente sencillo, debe tenerse en cuenta que, al final de la operación, el banco no devolvía el dinero recibido más sus intereses, sino unas obligaciones necesariamente convertibles en acciones. Con la peculiaridad de que las acciones que los clientes acabarían recibiendo en contraprestación a su inversión no estarían valoradas a su precio de mercado en la fecha del vencimiento en 2012, sino conforme a un precio fijado al contratar el producto y una prima del 16%. 

La particularidad y, con ello, el riesgo, residía en que, si las acciones se mantenían o subían, el cliente recibía unas acciones con un precio mejorado, es decir, obtenía beneficios; pero si durante el tiempo intermedio entre la suscripción y la conversión las acciones bajaban, el cliente cobraría con acciones sobrevaloradas respecto de su valor final de mercado, por lo que tendría pérdidas en su inversión. 

3.- La explicación que se contenía en el folleto registrado en la CNMV el 19 de septiembre de 2007, era bastante más parca, porque decía: 

"Con ocasión de cada canje de los Valores Santander, las obligaciones necesariamente convertibles entregadas a los titulares de los Valores que hayan acudido al canje serán convertidas, a su vez, en acciones Santander. De este modo, los titulares de los Valores Santander que procedan a su canje adquirirán, indirectamente, acciones Santander". 

Y en el tríptico entregado al cliente únicamente figuraba que, al cumplirse los cinco años, los valores se convertirían automáticamente en acciones del Banco Santander; o también en cada aniversario de la emisión durante los cuatro primeros años. En ambos casos, con remisión al folleto registrado en la CNMV. 

4.- Pues bien, conforme a las características expuestas y, pese a la parquedad explicativa de los documentos mencionados, los valores litigiosos deben ser calificados como un producto financiero complejo, en los términos de la legislación del mercado de valores, porque: (i) el precio de reembolso no es conocido de antemano, (ii) el inversor puede perder todo o parte de lo invertido y (iii) su valor último depende del valor de otro producto (derivado). Por ello, los bonos necesariamente convertibles en acciones son considerados por la CNMV como productos complejos (Guía de la CNMV sobre catalogación de los instrumentos financieros como complejos o no complejos). 

Como declaraba el TS en la sentencia 411/2016, de 17 de junio, respecto de un producto financiero muy similar: 

"Los bonos necesariamente convertibles son activos de inversión que se convierten en acciones automáticamente en una fecha determinada, y, por tanto, el poseedor de estos bonos no tiene la opción, sino la seguridad, de que recibirá acciones en la fecha de intercambio. A su vencimiento, el inversor recibe un número prefijado de acciones, a un precio determinado, por lo que no tiene la protección contra bajadas del precio de la acción que ofrecen los convertibles tradicionales. Los bonos necesariamente convertibles ofrecen al inversor sólo una parte de la futura subida potencial de la acción a cambio de un cupón prefijado, y exponen al inversor a parte o a toda la bajada de la acción". 

Este carácter complejo y arriesgado obliga a la entidad financiera comercializadora a suministrar al inversor no profesional una información especialmente cuidadosa, de manera que le quede claro que, a pesar de que en un primer momento su aportación de dinero tiene similitud con un depósito remunerado a tipo fijo o con un préstamo, a la postre implica la adquisición obligatoria de capital del banco y, por tanto, puede suponer la pérdida de la inversión. 

5.- En la fecha en que se realizó la adquisición no se había promulgado la Ley 47/2007, de 19 de diciembre, de modificación de la LMV, por lo que no era exigible que se realizaran los test de conveniencia e idoneidad a que se refiere el motivo. No obstante, ello no quiere decir que no hubiera obligación de información al cliente sobre los riesgos asociados al producto, porque, a lo sumo, la inclusión expresa en nuestro ordenamiento de la citada normativa, en particular el nuevo artículo 79 bis LMV (actualmente arts. 210 y ss. del Texto Refundido de dicha Ley, aprobado por el Real Decreto Legislativo 4/2015, de 23 de octubre), acentuó tales obligaciones, pero no supuso una regulación realmente novedosa. Además, debe tenerse presente que el Real Decreto 629/1993, de 3 de mayo, aplicable por su fecha al contrato litigioso, establecía las normas de actuación en los mercados de valores y registros obligatorios, y desarrollaba las normas de conducta que debían cumplir las empresas del mercado de valores. 

En particular, el art. 5 del anexo de este RD 629/1993 establecía: 

"1. Las entidades ofrecerán y suministrarán a sus clientes toda la información de que dispongan cuando pueda ser relevante para la adopción por ellos de decisiones de inversión y deberán dedicar a cada uno el tiempo y la atención adecuados para encontrar los productos y servicios más apropiados a sus objetivos [...]. 

3. La información a la clientela debe ser clara, correcta, precisa, suficiente y entregada a tiempo para evitar su incorrecta interpretación y haciendo hincapié en los riesgos que cada operación conlleva, muy especialmente en los productos financieros de alto riesgo, de forma que el cliente conozca con precisión los efectos de la operación que contrata. Cualquier previsión o predicción debe estar razonablemente justificada y acompañada de las explicaciones necesarias para evitar malentendidos". 

6.- Como declaraba el TS en la sentencia 411/2016, de 17 de junio, en que tratamos un producto financiero muy similar al que ahora es objeto de enjuiciamiento, en el caso concreto de los bonos necesariamente convertibles en acciones, el riesgo no deriva de la falta de liquidez, puesto que al vencimiento el inversor recibirá unas acciones que cotizan en un mercado secundario; sino que dependerá de que las acciones recibidas tengan o no un valor de cotización bursátil equivalente al capital invertido. En consecuencia, para que el inversor pueda valorar correctamente el riesgo de su inversión, deberá ser informado del procedimiento que se va a seguir para calcular el número de acciones que recibirá en la fecha estipulada para la conversión y si este número de acciones se calculase con arreglo a su precio de cotización bursátil, el momento que servirá de referencia para fijar su valor, si es que éste no coincide con el momento de la conversión. Cuando con arreglo a las condiciones de una emisión de obligaciones necesariamente convertibles en acciones, no coincida el momento de la conversión en acciones con el momento en que han de ser valoradas éstas para determinar el número de las que se entregarán a cada inversor, recae sobre los inversores el riesgo de depreciación de las acciones de la entidad entre ambos momentos. 

7.- Advertíamos en dicha sentencia que el quid de la información no está en lo que suceda a partir del canje, puesto que cualquier inversor conoce que el valor de las acciones que cotizan en bolsa puede oscilar al alza o a la baja. Sino en lo que sucede antes del canje, es decir, que al inversor le quede claro que las acciones que va a recibir no tienen por qué tener un valor necesariamente equivalente al precio al que compró los títulos que van a ser objeto de conversión, sino que pueden tener un valor bursátil inferior, en cuyo caso habrá perdido, ya en la fecha del canje, todo o parte de la inversión. 

Dado que, como consecuencia del canje, el inversor en obligaciones convertibles obtendrá acciones, podrá ser consciente, con independencia de su perfil o de su experiencia, de que, a partir de dicho canje, su inversión conlleva un riesgo de pérdidas, en función de la fluctuación de la cotización de tales acciones. Desde ese punto de vista, no resultaría relevante el error que haya consistido en una frustración de las expectativas del inversor sobre la evolución posterior del precio de las acciones recibidas. Sino que el error relevante ha de consistir en el desconocimiento de la dinámica o desenvolvimiento del producto ofrecido, tal y como ha sido diseñado en las condiciones de la emisión y, en particular, en el desconocimiento de las condiciones de la determinación del precio por el que se valorarán las acciones que se cambiarán, puesto que, según cual sea este precio, se recibirá más o menos capital en acciones. 

Es decir, la empresa que presta el servicio de inversión debe informar al cliente de las condiciones de la conversión en acciones de las que deriva el riesgo de pérdidas al realizarse el canje. 

8.- Si nos atenemos a lo expuesto, aunque la documentación (folleto y tríptico) no fuera suficientemente expresiva, la valoración jurídica efectuada por la Audiencia Provincial sobre la suficiencia de la información suministrada al cliente es correcta, en tanto que considera probado que el cliente conocía: (i) que los valores se convertirían en acciones; (ii) que en el ínterin devengarían intereses al tipo fijado de antemano y que la conversión se haría a un determinado precio fijo; (iii) que el resultado de la inversión vendría determinado por el variable de las acciones en el mercado y su valor al tiempo de la conversión, consistiendo en ello el riesgo de la operación; y (iv) que conocía la volatilidad del precio de las acciones que cotizan en mercados secundarios, por lo que sabía que podía tener pérdidas. 

9.- Este conocimiento por parte del inversor del funcionamiento del producto y de los riesgos asociados al mismo hace decaer la acción principal de nulidad por error vicio del consentimiento, por cuanto se ha declarado probado que el cliente era consciente de la cuestión trascendental a que hemos hecho referencia: que las acciones recibidas tras el canje podían no tener un valor de mercado equivalente a la inversión realizada y que podía suceder que se recibieran unas acciones cuya valoración bursátil fuera inferior o muy inferior al capital invertido, con la consiguiente pérdida.

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